陌陌上市半年闪退 纳斯达克估值撑不起唐岩的野心

当2014年12月11日唐岩和陌陌投资人张颖在纳斯达克现场向镜头竖起中指时，他大概没有想到，接下来半年内A股几近疯狂的飙涨与陌陌股价的一再低迷，也难以想象境内上市政策在如此短时间内放宽至此。

2015年6月23日晚上，陌陌宣布收到唐岩、Matrix Partners China II Hong Kong Limited、红杉资本中国基金投资管理公司和Huatai Ruilian Fund Management(以下合称“买家财团”)的私有化要约，报价为每股18.9美元，较陌陌在2015年6月22日的收盘价溢价20.5%。

但这一价格仅仅比上市首日收盘价17.02美元略高——在很长的时间里，陌陌的股价没有跟上用户和营收爆发的速度。

很多人惊叹的是，和此前宣布收到私有化要约的23家中概股企业不同，陌陌仅仅上市半年，和其他遭遇重挫跌破发行价的股票相比，陌陌的表现也尚可。但别忘了，会抱着儿子敲钟、把微博名改成火星文、敢于公开呛声和自我颠覆的唐老板，从来都不按理出牌。

“唐岩任性又义气，像极了他头像用的教父角色，桑尼柯立昂。上市半年就决议回归，并且让所有参与交易的人都赚了钱。”一位雪球上的美股投资者说。

任性背后也有无奈。“美国上市的协议持股不牢固，中国政府随时可能翻脸，中概股美国的维护成本过高，市值也不如国内。”艾媒咨询分析师张毅向凤凰科技表示。

在美国，陌陌对标的公司是Tinder，一个基于照片打分的两性交友APP。但唐岩的野心岂至于此，从商业属性的到店通广告平台和游戏分发，到产品属性的聊天室和群组，陌陌试图在一个更广阔的语境下搭建生态，不惜在最新的6.0版本中颠覆了过去沿袭的产品形态。

陌陌绝不只是一个汇聚了2亿个ID的交友工具，它想成为的是一座高度智能的线上城市，每个人都有鲜活的面孔，在沉淀了无数信息碎片之后，迷失的人迷失了，相遇的人会再相遇。

也许比起纳斯达克，A股更懂唐岩。

营收强劲 股价低迷

在上市之初备受质疑的变现能力，陌陌在今年一季度给出了证明。财报显示，今年一季度，陌陌净营收达到2630万美元，同比增长383%，首次实现盈利。

过去，投资者普遍担心的是陌陌营收渠道单一。在2014年三季度，会员收入占到陌陌的营收的73%，但这一数值在今年一季度降至49.4%。

在营收组成中，会员订阅为1300万美元，同比增长311%，截至2015年3月31日，陌陌会员人数从一年前的130万人增加到310万人；移动游戏为610万美元，同比增长212%，游戏活跃玩家数量增长至620万人；移动广告收入为600万美元，主要来自阿里、58同城与自有广告平台“到店通”；付费表情和礼物商城等其他服务为110万美元。

“考虑到其他业务的增长速度，会员收入的占比在下一季度很有可能进一步降低。这意味着陌陌能够基于庞大的整体用户进行商业化，而不是仅仅指望愿意付会员费的部分。”财经网站Seeking Alpha上的分析师ONeil Trader表示。

会员＋广告＋游戏分发，这与腾讯早年的商业模式类似。不同之处是，陌陌的背后还有巨人。

在财报的分析师会议上，唐岩称，“从二季度开始，陌陌和阿里、58的合作将进入深水区，与阿里方面将会在用户数据、产品形态继续拓展，合作探索社交和微商结合的商业化可能，与58将打通更多产品使用场景，也会就O2O业务探索新机会。”

自营部分同样增势良好。陌陌自有的O2O广告系统“到店通”一季度的充值流水较上一季接近翻番，充值消耗环比增长超过80%。

“从这些快速增长的业务不难判断，近期的盈利只是冰山一角。”ONeil Trader表示，“陌陌的估值应该更高。”

但资本市场并不买账。从2014年12月12日第二个交易日大跌11%开始，陌陌的股价到4月10日已经跌到了11.96美元，最低到10.82元，总市值接近21.50亿美元，与刚上市时相比，股价跌幅高达4成。

即便是财报超出预期股价后股价大涨26%，也仅达16.18美元。而此时，国内创业板上市的暴风科技连续39个涨停，股价超过300元，是陌陌的数倍。

这种低估值下，企业可能会陷入恶性循环。国信证券称：“由于市值较低，对机构投资者缺乏吸引力，进而导致较低的成交量，使得市值更低。低估值和投资者没有兴趣关注导致不能引入美元；红筹架构和海外上市不能引入人民币；缺少美元和人民币资本导致无法持续增长或者扩张。”

两难境地 不如归来

对唐岩来说，他想的并不仅仅是盈利。

“公司的战略框架有两点，一是继续扩大用户规模，提高用户粘性和活跃度，2015年的工作重点仍在品牌建设；第二，陌陌将围绕社交、娱乐和本地生活服务探索更多商业化机会。”唐岩在财报分析师会议上表示。

“品牌建设”翻译过来，就是巨额的广告投放和营销费用。去年5月，陌陌就曾豪掷两亿在五大卫视和地铁上投放品牌广告，今年二季度，陌陌上线6.0新版本，三季度将推出视频直播产品，这背后的营销费用将拉低陌陌的利润率。

这也许是上市公司都曾面临的难题：要利润，还是要规模？

实际上，在今年二季度上线6.0版本之前，唐岩已经经历过这样一轮“说服投资者”的过程。6.0版本将“附近的人”折叠入二级入口，要求用户必须填写职业、学校等身份信息，默认页面完全更换，这被视为陌陌成立以来最大的一次颠覆性改变。

当时唐岩这样说：“6.0版本差不多延后了一个月吧，我们多花了一个月时间在想种种不ok的情况，这也是成为一个公众公司之后更严格的要求，现在我们可能要更慎重一点。”

对于赴美上市的中国企业而言，在复杂严厉的监管环境下，每一步都要更谨慎，随时可能面临做空机构的恶意狙击和企业股东的法律诉讼。正如其他中概股，陌陌的绝大部分用户在国内，基于中国人情与审美讲出的故事，也许会让美国投资者有些困惑。

而曾经迫使陌陌远赴彼岸的政策障碍，正在慢慢剥离。

6月4日，国务院常务会议提出的“推动特殊股权结构类创业企业在境内上市”，有望突破目前普遍采用VIE结构的中概股公司回归A股的制度和政策上的约束。5月4日，国务院发布《关于大力发展电子商务加快培育经济新动力的意见》，放开外商投资电子商务业务的外放持股比例。外商准入门槛的放开将降低企业拆除VIE结构的难度，有望使得公司不需要完全清理现有的外资股东便可以满足国内上市条件。

从资本市场的改革方向来看，上交所申请设立的“战略新兴板”有望突破目前发行审核的多重限制，包括不设立在成立年限、收入和利润率增长等硬性要求，未来注册制改革、新三板都有可能为承接中概股回归提供更多便利。

另一方面，6.0版本上线之后，陌陌上的举报量显著下降，这将有助于陌陌避免曾被称为“约炮神器”的政策风险。

“从数据上看，用户的社交效率明显提升，具体反映是每天新增用户关系数量得到提升，女性用户的用户体验得到提升的程度，明显大于男性用户。这反映了改版对我们净化社交环境方面的积极影响。”唐岩说。